万华化学：科思创欧洲MDI装置被迫降负 MDI景气持续 万华化学有望进一步抢占市场

　　投资要点：

　　原材料硝酸供应故障，科思创欧洲MDI 及TDI 装置被迫降负：10 月6 日，科思创公告其在欧洲的硝酸供应商生产工厂在例行检修后未能如期重启工厂，无法向科思创欧洲地区的MDI及TDI 装置提供充足的原料供应，并且此次供应的缺口无法通过外购弥补。科思创已被迫下调欧洲所以TDI 和MDI 的生产负荷，并且无法保证产品能准时交货与供应，此次降负持续时间尚无法确定。

　　科思创欧洲MDI 产能37 万吨，此次降负将严重影响欧洲MDI 供应，未来供需缺口有望保持。

　　世界MDI 主要集中在亚洲、西欧和北美地区，约占消费总量85%以上，其中西欧的需求在全球占比22%，仅次于东南亚需求量。目前，科思创在德国拥有20 万吨MDI 产能，在西班牙拥有17 万吨MDI 产能，此次由于不可抗力降负将严重影响欧洲市场供应。另外，科思创在2017 年底将关停在西班牙的产能，主要由于其生产成本高。虽然今年6 月份，科思创宣布对德国布伦斯比利特生产基地进行扩建，扩建后产能达到40 万吨，但是新厂预计到2018年底才能试车。因此，欧洲地区MDI 供应将持续出现缺口。万华化学积极开拓海外市场，在烟台、宁波、匈牙利等地均设有生产基地，集团在匈牙利BC 拥有24 万吨产能。销售网络遍布中国、阿联酋、巴西、俄罗斯、韩国、美国、日本、土耳其、印度等国家。相比市场，公司海外营业收入在这期间仍保持高速增长，年均复合增长率高达19.11%。2015 年，虽然海外营业收入同比下滑7.13%，但是海外市场的产品销量仍然维持了两位数以上的增长。由于欧洲地区MDI 供应紧张，公司有望抓住机遇，进一步扩大市场份额。

　　万华上调10 月份聚合MDI 挂牌价，MDI-苯胺价差创下四年来历史新高，MDI 景气持续大幅回升。9 月28 日，万华化学公布10 月份聚合MDI 挂牌价为20000 元/吨，较上月挂牌价上调5000 元/吨，创下2012 年11 月份以来历史新高。万华10 月起供应恢复正常，10 月8 日，聚合MDI 市场价上涨13.2%报于20100 元/吨，纯MDI 市场价上涨12.1%报于19500 元/吨。

　　MDI-苯胺价差同样创下2012 年以来历史新高。重庆巴斯夫40 万吨/年装置光气停车，原料供应有问题，负荷只有3 成，东曹瑞安7 万吨/年装置9 月10 日重启，但是运行不稳定，负荷不到5 成。日本三井大牟田装置降负准备永久关停，货源多回补本国需求，供应相对减少。

　　盈利预测及投资评级：MDI 行业和石化产业链迎来景气拐点，公司作为龙头业绩弹性巨大；新材料业务拥有良好市场前景。维持盈利预测，维持"增持"评级。预计2016-2018 年EPS为1.35、1.64、1.95 元，当前股价对应16-18 年PE 为15X、13X、11X。

　　提示：MDI 与石化产业链景气回升幅度不及预期；新业务拓展不及预期。（申万宏源）